物企中报深读丨“后庇荫时代”的万物云独立路径答问

21世纪经济报道记者 吴抒颖 深圳报道

依托房地产行业而生的物业服务行业，过去两年一直备受市场质疑与拷问。受此扰动，物企的估值也落入了低谷，头部物企及至中小物企，无不受此影响，高光时期龙头的千亿市值，已不复存在。

(资料图片)

这固然有个别物企违规操作之影响，但本质上，投资者的思路也直白审慎——房地产市场持续走下坡路，房企处境艰难，物企失去了母公司庇荫，高增长曲线似乎没有基础，这就让物企的高估值无所支撑。

这一逻辑有其合理性，但并非全部真容。今年的中报季，头部及腰部物企，有不少通过自身的努力证明了“独立发展”的必要性及重要性，也有不少已经看到了成效，例如万物云、中海物业以及越秀服务等。外界从这些数据表现中也能够更为客观看待这个行业未来的竞争格局。

假设母公司源源不断的输送不再，物企所将面临的是完全市场化的环境，它们将依靠自身的能力向第三方提供相应的服务，这就需要对市场有深刻的洞察力、有充足的服务意识。

不妨以万物云为例子来看待整个行业未来的发展趋势。这是最早开启市场化道路的头部物企，上市以来也持续不断进行科技投入，与母公司的业务往来已逐渐下降，如果母公司未来不再稳定交付，万物云凭借过去这些年累积的服务能力，也能有一番天地。

跳出企业看行业，物业管理的未来，依然可期。

这是万物云上市以来的首份中报。年报差强人意，这份中报的成色自然更引人关注。所幸，万物云各方各面的数据，都有不错的表现。

基本的财务指标上，今年上半年，万物云实现营业收入160.2亿元，同比增长12.5%；同时实现净利润10.5亿元，同比增长15.7%。另外，万物云手持现金及现金等价物为123.4亿元，资金相当充裕，这让它在科技投入以及蝶城布局上，有更从容的空间。

从各主要业务板块的增长来看，万物云也保持了较好的增速。其中，社区空间居住消费服务收入90.4亿元，同比增长13.0%；商企和城市空间综合服务收入56.7亿元，同比增长11.3%；AIoT及BPaaS解决方案服务收入13.2亿元，同比增长13.9%。

一个值得关注的数据是，万物云过去不甚理想利润率表现，在持续改善和提升。

中报显示，今年上半年，万物云住宅物业服务毛利改善，同比增长34.3%，该项业务整体毛利率增长2.1个百分点；居住相关资产服务业务收入6.9亿元，同比增长30.2%，毛利1.9亿元，同比增长53.4%。

万物云在中报中解释称，这主要是由于“蝶城战略”的兑现。

“蝶城战略”，是万物云上市以来最为重要的布局。它所指的是，在以街道为单位的空间内，投资打造高浓度、高效率的服务网络，即以一个半径3公里的城市区域构建20~30分钟服务可触达的服务圈。

这有点类似于“美团”之类的派单模式，它的目的是，打破传统住宅物业围墙，通过智能物联硬件对服务流程作出系统性改变，人员调度从小区内变为跨小区，从而提升服务效率。

“蝶城战略”要实现的前提，是万物云所管理与服务的小区或者写字楼，在既定的空间中浓度足够高，这也就决定了它必须杀向存量市场。

万物云董事长、执行董事兼总经理朱保全在业绩会上介绍称，万物云的蝶城密度已经进一步形成，从2021年的459个到去年年底的584个，截至今年上半年，这一数据上升至601个。此外，万物云进场后的蝶城项目，也有30%做了提价，现在整体物业费的进场均价是2.7元/平方米，未来，万物云也将针对蝶城进行进一步的住宅物业变革。

除了蝶城战略以外，万物云的另一条赛道商企服务，也在奋力奔跑。目前，万物云的商企服务营业收入已达39.4亿元，这其中来自于互联网、高端制造、金融、生物医药以及跨国公司等五大赛道的收入高达26.4亿元。

市场普遍的视角之中，万物云所取得的这些成果，都得益于母公司万科的助益——如果不是万科此前在住宅领域的龙头地位能够为万物云带来管理面积的增长，万物云的规模和成长，的确不会如现在这般顺风顺水。

但现实的情况是，随着房地产市场触达天花板后，母公司未来能够为万物云带来的交付面积预计增长乏力。

假若没有母公司这头“奶牛”，万物云的增长模式和估值逻辑，是否进行重构呢？换个角度看问题，脱离了万科的强大背书，万物云独立成长的生存环境，会不会是“困难模式”？

回答这个问题，应该先从万物云现在物业中，万科对之所产生、所带来的影响入手找答案。

根据中报，万物云来自万科贡献的持续关联交易收入占比已经下降至13.6%；而来自于第三方的项目数量，占比则提升到69%；报告期内，万物云的物业及设施管理服务收入中，由第三方客户贡献的收入占比达85.5%。

这个收入结构看来，万科对之所能贡献的部分，已经在逐步减少。而一个更重要的数据是，万物云实质上不仅对万科，对其他开发商的依赖度，也在逐步降低。据万物云统计，来自其独立拓展的，且与开发商不相关业务占比已经相当显著，利润的增速更快，相对于报表的利润增速15.7%，这部分的利润增速达到23.0%。

基于万物云的表现，朱保全认为万物云发展稳健。“旗下万物梁行在非开发商市场具备绝对的竞争力；万科物业基于蝶城模型，在存量市场寻找到独立的、稳健的、可持续的拓展之道，并且立足居住消费市场，社区资产服务业务已形成良好发展态势；借助万物云城，公司的科技业务也在蒸蒸日上，保持高速发展和稳健高毛利。”

以万物云的路径以及行业整体的发展模式，物业服务行业的价值，应该换一个角度来审视。在此前提下，物业服务行业的价值，是否有重估的机会呢？

这可以从中报季物企的整体业绩以及独立性来做一个简单的归纳总结。

除了万物云外，另一家值得关注的物企是中海物业。今年上半年，中海物业实现营收和利润的双位数增长，其录得营收71.63亿港元，同比上涨23.2%；归母净利润则为7.26亿港元，同比上涨39.2%。

值得留意的是，中海物业这家一直被视作“市场化稍显不足”的物企，在第三方项目的拓展上，也十分得力。今年上半年，中海物业新增在管面积达到4300万平方米，新增项目的74.5%来自独立第三方。受此推动，中海物业来自独立第三方占比也进一步提升至37.8%。

这也可以看出，尽管中海物业的母公司中海地产还在扩表中，但这家物企也并不安享其成，而是发力第三方拓展来彰显发展的独立性以及全面的服务力。

这是头部物企的生存样本，而那些受到母公司出险影响的物企，也有不少已经逐步消除负面因素，重回增长区间，重新收获盈利。例如，彩生活今年上半年实现总收入约7.58亿元，同比增长19.37%；毛利约2.18亿元，归母净利润录得0.31亿元，增长82.74%。

这其实也说明这个问题，假若没有违规资金挪用、未有提前“预支”收入，物业服务行业仍是长坡厚雪赛道，这是市场公认的事实。

同时，物业服务行业作为一个分散度较低的行业，此前一直讨论的资源向头部物企集聚的机会，在业主方认识到物业服务的重要性之时，也具有想象空间。

据中指研究院发布一份报告显示，2022年，从管理面积看，排在前200的企业管理面积总和占比50.24%，市场份额占比仍保持增长。这是万物云、中海物业等头部物企未来的机会，也是其第三方占比能够持续提升的基础。

与之同时，物企本身也在拓宽服务边界，商企服务、增值服务等业务也在不断增长之中，随着需求的释放，未来物企的增长空间依然可期。

以国外优秀同行作对比，物企之后通过市场化的拓展，有望构筑良好循环的生态系统。朱保全以First Services举例称，这家物企靠市场拓展能拿下全美第一成了住宅管理规模的老大，后来又收购了高力国际构建了一个增值服务生态系统。

First Services的例子，印证了一个事实——在服务能力、服务浓度足够高的前提下，物企可提供的服务范畴可以很宽广，也具有可复制性。

也正因此，物业服务行业当前的估值“低谷”，应该看作是阶段性的阵痛。在更远的未来，物企也有望打破房地产行业的发展瓶颈，在独立发展模式被验证、服务能力和实力被证实之后。

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